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1月中上旬，焦煤期貨迎來一波反彈行情。站在當前節(jié)點審視，流動性充裕疊加產業(yè)階段性補庫需求的釋放，共同構成本輪行情的核心驅動力。不過，從基本面核心邏輯來看，供給端煤礦復產帶來的增量壓力，以及下游冬儲補庫心態(tài)相對謹慎的現(xiàn)實，又決定了這輪反彈的空間相對有限。整體來看，我們維持焦煤期貨大概率偏強運行，但上行高度將明顯受限的判斷。

近期，宏觀面暖風頻吹，為大宗商品提供了堅實的底部支撐。海外降息預期雖有反復，但大方向已定。國內方面，2025年12月通脹數(shù)據邊際改善，CPI數(shù)據超預期。央行在2026年工作會議中也表示，將繼續(xù)實施好適度寬松的貨幣政策，把促進經濟高質量發(fā)展、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量。宏觀預期的改善直接提升了商品的金融屬性溢價。有色金屬與貴金屬近期的強勢表現(xiàn)，尤其是白銀與銅的破位上漲，對整個工業(yè)品板塊形成了強烈的帶動作用。在機構“高低切換”的邏輯下，估值處于相對低位的黑色系成為多頭回補的洼地。焦煤作為黑色系中波動率較高的品種，自然享受了更高的貝塔收益。

市場情緒層面，近期陜西和內蒙古等地的煤炭產能核減傳聞進一步放大市場的情緒波動。陜西榆林的核減計劃主要針對未落實電煤保供任務的煤礦，僅占當?shù)禺a量比重的3%，對焦煤供應直接影響有限。內蒙古減產傳聞暫未得到官方證實。據機構調研，內蒙古煤礦多已完成核增產能置換，未收到相關通知文件，市場消息尚未對煤礦生產、銷售環(huán)節(jié)產生實質性擾動。但在市場對利多事件敏感的背景下，此類消息強化了供應收縮預期，成為短期行情“催化劑”。

需要注意的是，現(xiàn)貨市場成交氛圍相對平淡，主產區(qū)煤礦成交雖有所回暖，但價格僅小幅上漲。期貨與現(xiàn)貨的背離反映出情緒驅動的脆弱性，一旦情緒退潮，價格回調風險較大。

情緒只能決定短期爆發(fā)力，供需格局才是決定價格高度的因素。在供應端，進口蒙煤的通關節(jié)奏較之前放緩?；仡櫲ツ?2月，為了沖刺年度通關任務，甘其毛都蒙煤通關量一度維持在1500~1600車的歷史高位。進入2026年，之前的沖量動力減退，蒙煤現(xiàn)階段的進口更多基于市場化利潤和常規(guī)貿易流轉，每日維持1200車左右的通關量，進口壓力有所減弱。國內焦煤產量在1月迎來恢復。前期因事故、安監(jiān)檢查以及年度任務完成而停產檢修的煤礦，開始恢復生產。雖然安全監(jiān)管的高壓紅線依然存在，產量難以快速爆增，但邊際增量是實實在在的。對期貨市場而言，交易的是預期，既然看到了國內供應偏緊的時刻已經過去，后續(xù)隨著復產范圍擴大，供應寬松的預期就會壓制價格的上漲斜率。我國的焦煤供應以國產為主體，進口為補充。綜合來看，焦煤供給呈現(xiàn)出的是“有增量，但非激增”的格局。

鐵水產量與冬儲節(jié)奏是影響年初煤焦需求的重要因素。1月以來，鋼廠鐵水產量確實出現(xiàn)了一定程度的恢復。隨著部分鋼廠高爐檢修結束，鐵水日產數(shù)據止跌回升。鋼廠日均鐵水產量由227.43萬噸增加至229.5萬噸，對焦煤構成了剛性需求的支撐。近期，焦煤競拍情況也確實有所好轉，流拍率大幅下降，成交價格逐漸回穩(wěn)。從下游需求企業(yè)的原料庫存看，全國247家鋼廠煉焦煤庫存可用天數(shù)為12.8天，獨立焦企煉焦煤庫存可用天數(shù)為12.7天。正常情況下，下游企業(yè)一般會在春節(jié)前將原料庫存補充至15天左右。從下游目前的庫存水平來看，冬儲補庫的需求仍然存在，但力度預計有限。目前的冬儲，更多是一種防御性策略：為了保證春節(jié)期間不停產，不得不買，但絕不多買。這種“低庫存、低單量、剛需為主”的冬儲特征，決定了需求端雖然有增量，但缺乏爆發(fā)力。因此，需求端支撐了反彈的發(fā)生，卻無法支撐反彈演變成單邊的大牛市。

綜上所述，1月中上旬焦煤期貨的上漲，本質上是在低估值背景下，由宏觀流動性寬松預期、有色板塊強勢帶動以及煤炭減產消息共同催化的一次估值修復，盤面從之前的貼水狀態(tài)向現(xiàn)貨回歸。然而，我們不能忽視煤焦基本面依然偏弱勢的底色。國內煤礦復產帶來的供應增量是確定的，但下游冬儲心態(tài)是謹慎的，焦煤上方存在明顯的阻力。1月中下旬，焦煤或延續(xù)震蕩偏強的態(tài)勢，但也需時刻警惕“預期差”的出現(xiàn)。一旦鐵水產量恢復不及預期，或者國內煤礦復產速度超預期加快，反彈隨時可能戛然而止，切忌在反彈高位過度追漲。（作者單位：齊盛期貨）