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    到目前為止，在“調(diào)控大旗”的指揮下，房地產(chǎn)商各類(lèi)資金渠道受到了嚴(yán)格限制，資金成本壓力正進(jìn)一步凸現(xiàn)出來(lái)。而讓那些資金實(shí)力本來(lái)就弱小的房地產(chǎn)商更為難受的是，無(wú)論怎么調(diào)控，土地的價(jià)格都在持續(xù)的飛速上漲。毫無(wú)疑問(wèn)，因?yàn)橥恋貎?chǔ)備而帶來(lái)的成本壓力已經(jīng)成為了當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行大洗牌的重要?jiǎng)右?。?duì)于中小房地產(chǎn)商而言的風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在對(duì)于一些大型房地產(chǎn)商來(lái)說(shuō)，卻成為了極佳的擴(kuò)張良機(jī)。

    不過(guò)在這一擴(kuò)張過(guò)程之中，房地產(chǎn)商對(duì)自身現(xiàn)金流量表的平衡能力，尤其是凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率需要引起高度重視。從德隆到科龍?jiān)俚巾橊Y，悲劇無(wú)一不產(chǎn)生于偏重?fù)p益表而沒(méi)有同步關(guān)注現(xiàn)金流量表。開(kāi)發(fā)商如果想要獲得穩(wěn)定的利潤(rùn)率，既要考慮業(yè)務(wù)擴(kuò)張的速度，也需要考慮凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、股本/有息負(fù)債率等一系列重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)。以?xún)糍Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為例，在美國(guó)較好的開(kāi)發(fā)商都在1以上，在中國(guó)，最優(yōu)秀的企業(yè)，例如萬(wàn)科則接近0.6，一般的房地產(chǎn)上市公司只有0.3－0.4的水準(zhǔn)，這就意味著在其他財(cái)務(wù)指標(biāo)接近的情況下，如果開(kāi)發(fā)商想要獲得相近的資本收益率，那么國(guó)內(nèi)普通開(kāi)發(fā)商的業(yè)務(wù)擴(kuò)張節(jié)奏要比萬(wàn)科快一倍，比美國(guó)的開(kāi)發(fā)商快3倍以上，過(guò)快的業(yè)務(wù)膨脹顯然將帶來(lái)一系列問(wèn)題并最終葬送企業(yè)。現(xiàn)在有不少房地產(chǎn)商就走在了這樣一條道路上。

    美國(guó)第二大房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商“勒納”公司穩(wěn)健擴(kuò)張的經(jīng)驗(yàn)，就值得國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)商好好借鑒。來(lái)自《證券市場(chǎng)周刊》的消息指出，勒納公司一向以“資產(chǎn)負(fù)債表第一”著稱(chēng)，一直奉行財(cái)務(wù)保守策略?！袄占{”的股權(quán)占總資產(chǎn)的比例一直保持在30%以上，它也一直要求自己的地產(chǎn)部門(mén)凈負(fù)債（有息負(fù)債減現(xiàn)金）與總資本之比控制在40%－50%之間，2003年將這一門(mén)檻降至35%－45%。實(shí)際上，在1998－2003年間，公司的凈負(fù)債總資本比平均為31%，而2003年更是降至10%以下。

    令人驚訝的是，如此保守的“勒納”，卻是一個(gè)并購(gòu)高手。實(shí)際上“并購(gòu)成長(zhǎng)”已經(jīng)寫(xiě)進(jìn)了“勒納”的發(fā)展戰(zhàn)略，公司甚至將自己的成長(zhǎng)定義為“機(jī)會(huì)驅(qū)動(dòng)型”－－企業(yè)能否健康成長(zhǎng)取決于能否識(shí)別市場(chǎng)的低估機(jī)會(huì)，以及是否有足夠健康的財(cái)務(wù)報(bào)表去把握并購(gòu)機(jī)會(huì)。自1954年成立，“勒納”早期的成長(zhǎng)是比較緩慢的，一直到1972年才開(kāi)始跨州經(jīng)營(yíng)；1986年進(jìn)入并購(gòu)擴(kuò)張時(shí)期；1995年進(jìn)入密集的并購(gòu)期；2002年達(dá)到巔峰，一年內(nèi)進(jìn)行了10起并購(gòu)；最近幾年，公司每年的并購(gòu)案也都在3－5起左右。

    那么，“勒納”是如何在激進(jìn)的并購(gòu)擴(kuò)張與保守的財(cái)務(wù)策略之間平衡的呢？從“勒納”的并購(gòu)歷史，我們看到企業(yè)的并購(gòu)擴(kuò)張是嚴(yán)格遵循一定節(jié)奏的。如果在不得已的情況下打亂擴(kuò)張的戰(zhàn)略節(jié)奏部署－－被并購(gòu)企業(yè)的業(yè)務(wù)范圍可能超出了公司的戰(zhàn)略規(guī)劃，那么“勒納”會(huì)通過(guò)剝離非必要土地（沒(méi)有列入戰(zhàn)略規(guī)劃的土地）來(lái)控制業(yè)務(wù)范圍，并回籠部分并購(gòu)資金。“勒納”還對(duì)短債有著一種近乎“深?lèi)和唇^”的感情，總在努力消滅掉資產(chǎn)負(fù)債表中的每一筆短期債務(wù)，或是用長(zhǎng)期債券、可轉(zhuǎn)換債券替代，或是用股權(quán)資本（留存收益）償還，以此來(lái)保證自己的長(zhǎng)期財(cái)務(wù)健康。

    對(duì)比“勒納”，2006年9月被迫將自己賣(mài)給香港路勁基建公司的順馳，就是因?yàn)樘珵榧みM(jìn)的財(cái)務(wù)策略，而錯(cuò)失了發(fā)展機(jī)會(huì)。

    最終分析結(jié)論（Final Analysis Conclusion）：

    我們認(rèn)為，未來(lái)像順馳這樣因?yàn)樨?cái)務(wù)激進(jìn)策略而產(chǎn)生問(wèn)題的房地產(chǎn)商將越來(lái)越多，這些企業(yè)將成為中國(guó)“勒納”們的最佳收購(gòu)和擴(kuò)張機(jī)會(huì)，只要它們能夠保證自己能“識(shí)別被市場(chǎng)低估的并購(gòu)機(jī)會(huì)和保持最健康的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)”。