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    目前全球處于流動(dòng)性過剩的狀態(tài)，資本市場也處于繁榮狀態(tài)，其中關(guān)鍵因素是作為國際本位貨幣的美元過剩。盡管從美元M2、M3的增速指標(biāo)來看不高，但是金融創(chuàng)新使得各種金融資產(chǎn)的流動(dòng)性大為增強(qiáng)，甚至M4都不能準(zhǔn)確衡量美元的過剩程度，連股票和現(xiàn)鈔之間的界限都在逐步模糊了。

    安邦特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘偉認(rèn)為，雖然美元過剩難以準(zhǔn)確度量，但我們可以嘗試從是否需要?jiǎng)?chuàng)造額外美元需求來穩(wěn)定美元匯率，來分辨美元的過剩程度。

    1973－1975年間，歐佩克國家普遍同意采用美元作為國際石油貿(mào)易的計(jì)價(jià)和結(jié)算貨幣，國際油價(jià)上漲了400%，從不到3美元一桶上漲到12美元一桶。高油價(jià)創(chuàng)造了美元需求，穩(wěn)定了美元匯率。

    1978年到1983年間，保羅•沃爾克持續(xù)提高美元利率，美元的同業(yè)拆借利率從11%開始迅速上升，一度達(dá)到21%，美國國債利率也曾超過17%，高利率捍衛(wèi)了美元利率，但是100多個(gè)發(fā)展中國家的外債從1980年的4300億美元飆升到1987年的1.4萬億美元，當(dāng)然美國也承受了巨大代價(jià)，從凈債權(quán)國變?yōu)閭鶆?wù)國了。

    1985年的廣場協(xié)議，1992－2000的Nasdaq神話和新經(jīng)濟(jì)奇跡，以及從2002年開始的國際油價(jià)的再度飆升和房地產(chǎn)價(jià)格的不斷膨脹，也陸續(xù)在國際金融體系中不斷創(chuàng)造出新的美元需求。

    可以說，沒有不斷被創(chuàng)造的美元需求，美元就會(huì)趨于過剩，甚至跌入危機(jī)狀態(tài)，強(qiáng)勢美元是相當(dāng)偶然的情況。

    現(xiàn)在美元再度軟弱，是和國際范圍內(nèi)，勞動(dòng)力對資本的替代密不可分的。這種要素替代表現(xiàn)形態(tài)有兩種，一是來自原蘇東國家的科技人員向西方的流失，二是制造加工業(yè)不斷向東亞尤其是中國遷移。這都導(dǎo)致了金融資本的相對過剩。例如，在中國，制造業(yè)的人均資本占用也許是5萬－10萬美元，而在美國則可能高達(dá)50萬美元。華爾街必須在美元匯率成為更為嚴(yán)重的問題之前，維護(hù)美元在國際貨幣體系中的地位，因此很自然地，2002年之后，國際油價(jià)和資產(chǎn)價(jià)格上漲了。

    但是目前油價(jià)和房地產(chǎn)都難以再持續(xù)創(chuàng)造出額外的美元需求，高油價(jià)帶來了巨額石油美元，在維持國際美元再循環(huán)的同時(shí)，也給俄羅斯、伊朗和委內(nèi)瑞拉等國的經(jīng)濟(jì)增長注入了活力。但美國也很難繼續(xù)承受油價(jià)的再次飆漲。而房地產(chǎn)能夠吸納的美元也在減少，根據(jù)美國聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)管辦公室（Office of Federal House Enterprise Oversight，OFHEO）的統(tǒng)計(jì)，從美國房地產(chǎn)指數(shù)來看，1995、2000、2005年的指數(shù)分別為133、160、278，到2006年4月達(dá)到了最高的300，然后開始掉頭向下。從2006年4月到2007年4月，美國房價(jià)中位數(shù)價(jià)格已下跌了10.7%。

    我們應(yīng)該注意的是，近60年來美國在向全球征收“鑄幣稅”，成就其霸業(yè)的同時(shí)，也帶來了兩大隱患，一是堆積如山的境外美元負(fù)債；二是美國國內(nèi)消費(fèi)日益無度。目前百元面值美鈔中，每10張就有7張?jiān)诿绹惩饬魍ā．?dāng)今世界，美國更堪稱是最不節(jié)儉的國家，自20世紀(jì)80年代至今美國國民幾乎是光消費(fèi)不儲(chǔ)蓄，2004年其儲(chǔ)蓄率僅有可憐的11.2%。寅吃卯糧的巨額美元負(fù)債如何歸還？

    美國下一次將在什么地方創(chuàng)造新的美元需求？中國會(huì)不會(huì)像日本一樣，成為下一個(gè)美元需求的膨脹場所？我們不能排除這樣一種可能，美國持續(xù)向中國施加金融開放和人民幣升值的壓力，其實(shí)質(zhì)就是在創(chuàng)造美元需求。

    最終分析結(jié)論（Final Analysis Conclusion）：

    討論中國資本市場問題的宏觀背景是全球范圍內(nèi)的流動(dòng)性過剩，國際油價(jià)和西方房價(jià)的現(xiàn)狀，以及美聯(lián)儲(chǔ)對加息手段的忌憚，已經(jīng)使得嚴(yán)重過剩的美元尋找有利可圖的出口變得極為困難。而中國在可能成為下一個(gè)美元過剩的“替罪羊”之前，如何權(quán)衡金融市場開放與人民幣升值的關(guān)系，已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)未來10年中最為嚴(yán)重的挑戰(zhàn)。