下游數(shù)據(jù)

慎言流動(dòng)性過剩出現(xiàn)拐點(diǎn)

2007年11月19日09:14   來源：西本資訊
摘要：

    貨幣流動(dòng)性出現(xiàn)局部性、結(jié)構(gòu)性缺口現(xiàn)象似乎有所深化。日前，國(guó)有商業(yè)銀行的超額存款準(zhǔn)備金率已降到1.97％的較低水平，其中少數(shù)商業(yè)銀行的存貸比與存款準(zhǔn)備金率之和超過了100％，銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)由于拆借需求規(guī)模的擴(kuò)大而使得拆借利率出現(xiàn)走高的趨勢(shì)。

    貨幣流動(dòng)性的這一細(xì)微的、局部的結(jié)構(gòu)性變化并沒有打消央行再次提高法定存款準(zhǔn)備金率的信心。11月10日，央行再次宣布上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)的準(zhǔn)備金率，使金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率創(chuàng)下了有史以來13.5%的高點(diǎn)。

    金融市場(chǎng)貨幣流動(dòng)性過剩的拐點(diǎn)跡象似乎隱約可見。部分學(xué)者開始對(duì)貨幣流動(dòng)性過剩拐點(diǎn)跡象表現(xiàn)出了一定程度的擔(dān)憂，建言央行做好降低存款準(zhǔn)備金率以應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的貨幣流動(dòng)性過剩拐點(diǎn)的準(zhǔn)備。

    筆者認(rèn)為，就當(dāng)前的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)來看，央行所承壓的貨幣流動(dòng)性過剩壓力至少在短期內(nèi)還難言拐點(diǎn)的來臨。而且需要指出的是，目前央行所面臨的貨幣流動(dòng)性過剩問題比之前顯得更為復(fù)雜。

    首先，持續(xù)高位徘徊的國(guó)際收支雙順差和較高的儲(chǔ)蓄率表明，金融市場(chǎng)整體性的貨幣流動(dòng)性過剩壓力仍然較大。１０月份的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月貿(mào)易順差為２７０.５億美元，增長(zhǎng)１３.５％，再次創(chuàng)下歷史新高。而且根據(jù)以往的規(guī)律，接下來的幾個(gè)月是貿(mào)易順差的旺盛季節(jié)。今年的情況可能比以前增加了一些新因素：一是由于上半年美國(guó)等對(duì)中國(guó)玩具等商品祭出安全概念的貿(mào)易保護(hù)主義，使得本來在之前幾個(gè)月完成的出口訂單可能將在余下來的月份完成。日前結(jié)束的廣交會(huì)已經(jīng)顯示出了這個(gè)苗頭。二是美元貶值和人民幣升值等匯率相對(duì)價(jià)格變化對(duì)雙順差的影響。如美次貸市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的蔓延使國(guó)際貨幣流動(dòng)性開始避險(xiǎn)于高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，開始投資國(guó)債和向中國(guó)等新興市場(chǎng)國(guó)家流竄。

    其次，當(dāng)前的貨幣流動(dòng)性過剩不僅源自國(guó)際收支雙順差，而來自日益復(fù)雜且多樣化的信用貨幣創(chuàng)造。從目前看來，央行通過提高準(zhǔn)備金率、定向與非定向央票發(fā)行、特別國(guó)債發(fā)行以及正回購(gòu)等手段，對(duì)于吸收新增的基礎(chǔ)貨幣的功效是顯著的。按理說，央行如此力度的沖銷應(yīng)該對(duì)日常的流動(dòng)性管理減輕了壓力，不應(yīng)該出現(xiàn)流動(dòng)性壓力日重的局面。因此，當(dāng)前的流動(dòng)性過剩顯然不能用央行的對(duì)沖加以完全詮釋。

    筆者認(rèn)為，流動(dòng)性過剩的壓力還需要從以下幾個(gè)方面來分析：一是對(duì)沖的完全性和有效性問題。顯然，央行的對(duì)沖工具是從總體上或整體上而言，但貨幣流動(dòng)性不僅具有整體性，更突出的特征是個(gè)體性。如央行通過對(duì)沖手段從整體上對(duì)沖了新增基礎(chǔ)貨幣投放，但強(qiáng)制結(jié)售匯制或個(gè)體規(guī)避性持匯行為，使得國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)對(duì)人民幣需求是剛性的。因此，商業(yè)銀行需要提高資產(chǎn)運(yùn)轉(zhuǎn)率來滿足客戶對(duì)流動(dòng)性貨幣的需求。而商業(yè)銀行為提高收益率，大部分信貸資產(chǎn)以中長(zhǎng)期貸款的形式加以表現(xiàn)出來。這在一定程度上加重了商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債期限性風(fēng)險(xiǎn)窗口，從而也影響一部分吸儲(chǔ)能力有限的商業(yè)銀行的流動(dòng)性，同時(shí)也使銀行的超額存款準(zhǔn)備金率下降。顯然，銀行資產(chǎn)的久期化和日益擴(kuò)大的金融脫媒問題，降低了部分商業(yè)銀行信用貨幣的創(chuàng)造速度。

    二是貨幣乘數(shù)或信用貨幣創(chuàng)造的多樣化和復(fù)雜化對(duì)貨幣流動(dòng)性過剩的影響。流動(dòng)性過剩的另外一個(gè)重要來源是貨幣乘數(shù)較高或不確定性變化。雖然從商業(yè)銀行的角度看，由于資產(chǎn)負(fù)債的期限風(fēng)險(xiǎn)窗口的存在以及管理層對(duì)銀行信貸規(guī)模的管制或限制，銀行系統(tǒng)通過信貸等手段進(jìn)行信用貨幣配生創(chuàng)造的動(dòng)能有所收斂。但由于金融脫媒等因素，整個(gè)金融市場(chǎng)充沛著大量投向不穩(wěn)定的高流動(dòng)性貨幣。這些大量的高流動(dòng)性貨幣，一方面不斷推高國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格，另一方面也提高了貨幣乘數(shù)。

    此外，人民幣持續(xù)的升值預(yù)期和弱勢(shì)美元的貶值趨勢(shì)，也在一定程度上增加了央行抗擊流動(dòng)性過剩的壓力。

    由此看來，在目前的形勢(shì)下，得出流動(dòng)性過剩的拐點(diǎn)結(jié)論有些早。但出現(xiàn)貨幣流動(dòng)性局部性、結(jié)構(gòu)性缺口卻是不容回避的事實(shí)。要在新的貨幣流動(dòng)性創(chuàng)造形勢(shì)下改善當(dāng)前的貨幣流動(dòng)性，筆者認(rèn)為，央行需要適度增加價(jià)格型杠桿手段，降低貨幣乘數(shù)，遏制貨幣流動(dòng)性過剩問題。（來源：中國(guó)證券報(bào)）

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